Дмитрий Целищев для РБК TV — c доводами в пользу снижения ключевой ставки
Ярослав Муштаков назвал Эксперту опасно закредитованных эмитентов
Долг санацией красен
Наиболее закредитованные компании пытаются уйти от банкротства
Инвесторы уже давно с повышенной осторожностью относятся к акциям компаний, имеющих огромные по сравнению с заработком долги. Ситуация начала усугубляться с повышением ключевой ставки ЦБ, делающей займы и их обслуживание дороже. На второй неделе апреля появились позитивные новости по двум из числа самых закредитованных эмитентов. Но даже снятие остроты долговой проблемы не приведет к росту фундаментальной привлекательности акций таких компаний из-за слабости их бизнеса.
Уровень закредитованности того или иного эмитента принято оценивать не по объему долга в абсолютном выражении, а по такому показателю, как его отношение к EBITDA (прибыль до уплаты процентов по кредитам, налога на прибыль, учета износа и начисленной амортизации). Фактически этот коэффициент демонстрирует, за сколько лет эмитент может расплатиться с кредиторами. Как пример можно привести ВК. Если бы дела у компании шли так же, как в 2023 г., то при EBITDA в 0,2 млрд руб. она рассчиталась бы по всем долгам в сумме 174 млрд руб. за 870 лет. Но 2024 г. внес свои коррективы, EBITDA ВК оказалась отрицательной, а «срок расплаты» вырос до бесконечности.
Мажоритарии ВК решили сгладить проблему путем допэмиссии акций в сумме до 115 млрд руб., чтобы эти средства направить на погашение части долга. Акции планируется разместить по 324,9 руб. — это средневзвешенная цена бумаги с 18 декабря 2024 г. по 18 марта 2025 г. Но ни один из рыночных инвесторов в здравом уме в допэмиссии участвовать не будет, поскольку в середине апреля 2025 г. одна акция ВК стоила около 245 руб. Если акционеры одобрят допэмиссию, то «участниками закрытой подписки станут ЗПИФы, пайщиками которых являются ключевые российские акционеры VK», отмечается в сообщении эмитента. Как сообщила «Эксперту» старший аналитик «БКС Мир Инвестиций» Мария Суханова, общее число акций ВК увеличится примерно в 2,5 раза. Во столько же раз размоется доля миноритариев. После допэмиссии, по оценкам БКС, чистый долг/EBITDA ВК на конец 2025 г. составит 6—8х. Это совсем некомфортный уровень для любой организации.
Другим путем пошел еще один из крупнейших должников — ритейлер «М.Видео-Эльдорадо», отношение чистый долг/EBITDA которого за I полугодие 2024 г. составило 3,9х против 5,3х годом ранее. Финансовый отчет за весь 2024 г. эмитент еще не опубликовал, но известно, что объем долга за год вырос на 5,4%. По сообщению самой компании, в марте — апреле она должна получить в рамках докапитализации 30 млрд руб., из которых 11,5 млрд руб. уже поступили. Из них 8,5 млрд руб. внес бывший гендиректор компании Билан Ужахов, которому, по последним данным, прямо или опосредованно принадлежит 53,64% акций. Как писали некоторые СМИ, средства были предоставлены в долг под ставку в 10% от ключевой ставки ЦБ, но не менее 2% годовых.
Глава Минпромторга Антон Алиханов на совещании у президента РФ Владимира Путина 14 апреля заявил: «Недавно мы рассматривали конкретный проект Группы компаний „Сегежа“ и смогли найти решение вместе с кредиторами, с собственниками этой Группы». По его словам, предполагается реструктуризация задолженности и возможность участия банков в капитале. Среди крупных кредиторов называются ВТБ, Сбербанк, «Альфа-Банк», МКБ. Чистый долг компании на конец III квартала 2024 г. составлял 143,5 млрд руб. против 140,9 млрд руб. кварталом ранее. Отношение чистого долга к OIBDA (операционный доход до вычета амортизации основных средств и нематериальных активов) равнялось 13. Из слов Антона Алиханова механизм урегулирования долговой проблемы «Сегежи» не ясен, но если рассматривается вариант вхождения кредиторов в капитал эмитента, то можно предположить, что речь в том числе идет о допэмиссии.
Для банков обмен займа на акции является малоинтересной и даже вынужденной мерой. Но альтернативой ей может быть банкротство эмитента с риском получить в рамках этой процедуры лишь 10–20% от суммы выданного кредита. «Кредиторам для минимизации своих потерь зачастую выгоднее согласиться на реструктуризацию, тем более что ситуация, с которой столкнулся российский бизнес, — беспрецедентная. С июля 2023 г. ключевая ставка выросла примерно в 2,5 раза, а вместе с ней по мере рефинансирования долга на новых условиях взлетели и процентные платежи», — заявил «Эксперту» главный экономист Института экономики роста им. П.А. Столыпина Борис Копейкин.
«В условиях длительного периода жестких денежно-кредитных условий компании с большой корпоративной задолженностью нередко прибегают к допэмиссии, чтобы уменьшить долг. Часто это существенно улучшает финансовое положение бизнеса и его перспективы. В случае публичных компаний допэмиссия негативна в плане инвестиционной истории, поскольку размывает доли инвесторов. Однако, во-первых, это вполне укладывается в те риски, которые берут на себя инвесторы, формирующие портфель акций, состоящий далеко не только из подобных проблемных эмитентов. Во-вторых, иногда решение о допэмиссии даже приветствуется рынком, так как позволяет компании сохранить или даже расширить бизнес, уменьшив непосильную долговую нагрузку», — отметил эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Дмитрий Бабин.
Совершенно непонятно, как будет решать долговую проблему «Мечел», который также относится к самым закредитованным российским эмитентам. Компания сообщила, что в конце 2024 г. договорилась с кредиторами о переносе сроков погашения 35 млрд руб. основного долга с 2025–2026 гг. на 2027–2030 гг. Всего же на конец 2024 г. чистый долг «Мечела» без пеней и штрафов оценивался в 259,4 млрд руб., что в 4,6 раза больше EBITDA. Годом ранее задолженность превышала EBITDA в 2,9 раза. При этом сейчас порядка 95% кредитного портфеля обслуживается по плавающим ставкам. Аналитик УК «Ингосстрах-Инвестиции» Артем Аутлев в комментарии «Эксперту» отметил, что, по его мнению, в самом сложном положении находится именно «Мечел». «Цены на уголь продолжают снижаться, а себестоимость растет. Внешние ограничения также оказывают значительное давление на бизнес. Возможны дальнейшие попытки реструктуризации платежей в связи с очень непростой ситуацией на рынке для компаний, добывающих уголь».
«„Мечел“, как градообразующее предприятие для нескольких городов, конечно, нуждается в поддержке. Но компания уже проходила процесс реструктуризации с рядом крупных банков, следовательно, теперь нужно продлевать сроки или снижать ставки, а, возможно, уже и продавать какие-то активы», — заявил «Эксперту» начальник отдела инвестиционного консультирования ИК «Риком-Траст» Ярослав Муштаков. Среди других опасно закредитованных эмитентов он назвал Объединенную машиностроительную компанию с суммарным долгом более 200 млрд руб., где основной кредитор Сбербанк. У Новолипецкого меткомбината есть существенная долговая нагрузка, и, если ухудшится ситуация с экспортом, компании может потребоваться помощь с реструктуризацией долга.
Но даже если реструктуризации крупных компаний пройдут успешно, то их акции останутся малопривлекательными в глазах инвесторов, поскольку проблемы кроются не только в высоком уровне долга, но и в низкой эффективности бизнеса. «Покупка акций сверхзакредитованных компаний сейчас выглядит очень рискованной идеей. Инвестор с высокой толерантностью к риску может аллоцировать малую часть своего портфеля в акции закредитованных компаний с понятным потенциалом бизнеса, которые могут показать опережающий рост при снижении ключевой ставки. Однако консервативным инвесторам не рекомендуем в текущий момент связываться с такими бумагами», — считает Артем Аутлев.
Реструктуризация — это не решение проблем компании, а их отсрочка: прибыли не будет, долги будут копиться, и понадобится новая реструктуризация, а это уже не всегда возможно, считает Ярослав Муштаков.
«В сложную ситуацию попадают практически все компании с долговой нагрузкой, которая в нормальных условиях не представляла бы никаких проблем, а не только заемщики, проводившие слишком агрессивную политику. Это означает, что компаний, не справляющихся с погашением долгов, а значит, и банкротств, будет больше. В фокусе внимания, конечно, те заемщики, которым в ближайшее время предстоят крупные погашения. Но больше будет и реструктуризаций, так как массово банкротить заемщиков, тем более крупных, вряд ли в интересах самих банков. Будет поддерживать процесс и государство — для минимизации рисков увольнений и разрушения производственных цепочек, а возможно, и для снижения рисков для банковской системы», — прогнозирует Борис Копейкин.
Другие публикации в СМИ
Дмитрий Целищев для Ведомостей — о том, что бизнесу приходится «выживать» в условиях дорогих денег
Банк России снизил ключевую ставку впервые с 2022 года
Последние данные подтвердили торможение в экономике и ценах
Совет директоров Банка России на заседании 6 июня решил опустить ключевую ставку на 100 б. п. до 20% годовых. Снижения ожидали 9 из 24 опрошенных «Ведомостями» экспертов. Четыре экономиста ждали ее уменьшения сразу на 200 базисных пунктов до 19%, еще три – до 20%. Один аналитик допускал снижение ставки в диапазоне 19–20%, еще один ожидал от регулятора менее решительного сокращения – до 20,5%.
Текущее инфляционное давление, в том числе устойчивое, продолжает снижаться, пишет ЦБ в пресс-релизе. Притом что внутренний спрос по-прежнему опережает возможности расширения предложения товаров и услуг, российская экономика постепенно возвращается к траектории сбалансированного роста, обращает внимание регулятор.
Банк России будет поддерживать такую жесткость денежно-кредитных условий, которая необходима для возвращения инфляции к цели в 2026 г. Это означает продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики.
Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от скорости и устойчивости снижения инфляции и инфляционных ожиданий, отметил Банк России.
Это первое снижение ставки с 2022 г., когда она была установлена на уровне 7,5%. Затем ЦБ начал постепенно повышать ставку и перешел к жесткой денежно-кредитной политике (ДКП). На заседании в апреле ЦБ сохранил ключевую ставку на уровне 21% годовых после аналогичного решения в марте. По его итогам регулятор заявлял, что будет поддерживать такую жесткость денежно-кредитных условий, которая необходима для возвращения инфляции к цели 4% в 2026 г.: это означает продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики (ДКП).
Оперативные данные Росстата показали, что индекс потребительских цен за неделю с с 27 мая по 2 июня составил 0,05% против 0,06% и 0,07% двумя неделями ранее. Годовая инфляция также замедлилась в мае – на 26 мая Минэкономразвития оценило ее в 9,78% после 9,9% на 19 мая и 10,09% на 12 мая.
Несмотря на фиксируемое замедление инфляции, ожидания россиян относительно повышения цен в ближайший год растут. В мае показатель вырос до 13,4% против 13,1% в апреле и 12,9% в марте. Официальный курс рубля с 6 мая по 6 июня укрепился на 3,4% (до 79,13 с 81,91 руб./$). С начала года стоимость нацвалюты выросла примерно на 22%.
Сегодня ситуация несколько поменялась, появилось много всего, что будет интересно обсудить, заявил накануне «недели тишины» перед заседанием по ставке зампред Банка России Филипп Габуния, отмечая, что варианты решений по ставке и сигналу будут «более разнообразными, чем в апреле».
Экономика начала охлаждаться. ВВП России в I квартале 2025 г. вырос на 1,4% в годовом исчислении. Цифра Росстата оказалась хуже оценки Минэкономразвития (1,7%) и Банка России (2%). Российская экономика, в 2024 г. показавшая рост на 4,1%, неизбежно будет охлаждаться, и задача правительства и ЦБ сделать этот процесс плавным, с тем чтобы не допустить переохлаждения, «как в криокамере», говорил в марте на съезде РСПП президент Владимир Путин.
В России есть риски переохлаждения экономики, говорил 26 мая министр экономического развития Максим Решетников, выступая на заседании комитета Госдумы по бюджету и налогам. Он отметил, что в последние недели годовая инфляция в России варьируется в диапазоне 3–4%, если пересчитать по недельным данным. «Мы рассчитываем, что это своевременно будет учтено Центральным банком при принятии решений. Потому что мы также видим в текущем режиме риски переохлаждения экономики», – сказал Решетников.
Предправления ВТБ Андрей Костин ранее предложил пари на 10 щелчков после прогноза первого зампредседателя банка Дмитрия Пьянова о сохранении Центробанком ключевой ставки на следующем заседании: глава банка ставил на снижение «ключа». Костин обращал внимание на признаки плавного охлаждения экономики и замедления инфляции. Пьянов аргументировал свои ожидания отсутствием на рынке труда позитивных охлаждающих эффектов, угрозами санкций и грядущими двузначными индексациями, в частности, тарифов по ЖКХ.
Аргументом для снижения может стать тяжелая ситуация для бизнеса, который длительное время «пытается выживать» в условиях дорогих денег, говорил управляющий директор инвесткомпании «Риком-траст» Дмитрий Целищев. Банк России в обзоре финансовой стабильности указал на ухудшение финансового состояния 78 крупнейших компаний России на фоне роста себестоимости, снижения рентабельности продаж и повышения расходов на обслуживание кредитов.
Загрузка производственных мощностей в экономике снизилась до 79,3% – это минимум с середины 2022 г., рассказывал сотрудник факультета экономических наук НИУ ВШЭ Григорий Жирнов «Ведомостям». Он также указывал, что кредитный импульс достиг минимального уровня с 2022 г.
Николай Леоненков — о перспективах МСП по привлечению денег на рынке капитала
В 2025 году привлечь деньги на бирже малому и среднему бизнесу стало проще, чем взять кредит в банке.
Ставки по кредитам выросли до рекордных уровней, банки еще более тщательно стали оценивать заемщиков, требуя больше обеспечения, доступ к альтернативным инструментам финансирования затруднен в виду невысокой цифровизации МСП. Развитие биржевой инфраструктуры, института рейтинговых агентств и аудита, господдержка, а также рост заинтересованности инвесторов – все это тоже стимулировало активное движение предприятий малого и среднего бизнеса в сторону публичного рынка капитала.
В результате сегодня публичный статус – это понятная и вполне доступная реальность для МСП, в том числе для небольших компаний с выручкой от 120 млн. руб в год.
Развитие рынка капитала важно для всех участников экономики.
Для малых и средних предприятий открывается доступ к новому источнику капитала и возможность привлечь деньги на более выгодных условиях. Компании перестраивают корпоративное управление, переходят к качественной финансовой отчетности, проходят аудит – все это ведет к повышению качества ведения бизнеса, прозрачности и доверия инвесторов.
Надежный доступ к долгосрочному и беззалоговому финансированию позволяет МСП реализовывать стратегические планы развития, а значит, появляются новые рабочие места, растут налоговые поступления и вклад малого бизнеса в ВВП государства.
На фондовый рынок достаточно активно стали выходить компании из российских регионов. Это стало еще одним новым трендом последнего времени. Они получают финансирование не только за счет федерального бюджета, но и благодаря активности на бирже. Это дает дополнительные возможности для развития этих компаний на местном уровне даже в условиях дефицита бюджетного финансирования.
В настоящий момент формируется мощный тренд на привлечение инвестиций на публичных рынках. Вместе с тем, мы видим необходимость для МСП активнее осваивать новые для себя инструменты, повышать прозрачность бизнеса и учиться соответствовать необходимым требованиям для доступа к финансированию. И в этом процессе очень важна роль государства.
До недавнего времени важным фактором масштабирования процесса выхода МСП на публичный рынок являлась господдержка в виде субсидий минэкономразвития на покрытие части затрат по выпуску акций и облигаций и выплате купонного дохода. В настоящий момент она прекратила свое действие. Вместе с тем, почти 5-летнее действие этой практики позволяет говорить о ее важности в качестве стимула для МСП к развитию и качественным преобразованиям.
Для выполнения задачи президента Владимира Путина по удвоению капитализации фондового рынка к 2030 году важно создавать широкую базу компаний, выпустивших облигации, именно они в первую очередь, скорее всего, пойдут на рынок IPO и особенно будут нуждаться в государственной поддержке. При условии восстановления субсидирования МСП при выходе на рынок облигаций, вполне можно рассчитывать на то, что к 2030 году количество эмитентов сможет существенно вырасти.
Кроме того, необходимо рассмотреть возможность снижения регуляторной нагрузки, защиты прав инвесторов, дальнейшего развития инфраструктуры рынка.
Комплексный подход к повышению капитализации фондового рынка будет способствовать созданию «длинных денег» в экономике и обеспечит для граждан возможность надежно инвестировать свои сбережения в развитие страны.